De Fed is erin geslaagd om de financiële markten te verrassen met een meta-beslissing. In plaats van de verwachte aankondiging van QE3 met beperkte omvang (zeg USD 300 miljard aan mortgage backed securities), koos Bernanke voor een vlucht vooruit. De Fed gaat voor onbepaalde tijd USD 40 miljard per maand aankopen, in eerste instantie diezelfde mortgage backed securities, later mogelijk andere activa (aandelen?!).
De Fed gaat net zolang door tot ze tevreden is over de ontwikkelingen op de arbeidsmarkt, zonder zich op voorhand vast te willen leggen waaraan zij die tevredenheid gaat afmeten. Wel verzekert zij financiële markten dat zij pas gaat verkrappen lang nadat het economisch herstel sterker is geworden. Op voorhand kondigt de Fed dus aan achter de curve aan te gaan lopen, normaliter eerder een verwijt voor een centrale bank.
Begrijpelijkerwijs roept deze handelwijze herinneringen op aan een bekend debat in de monetaire theorie: de relatieve verdienste van regels ten opzichte van ad hocmaatregelen. De bekende monetarist Friedman was een groot voorstander van een vaste beleidsregel voor een centrale bank. Zij zou de geldgroei constant moeten laten toenemen in lijn met de trendmatige ontwikkeling van het nominale Bruto Binnenlands Product. Zo opereert de bank als een baken en is zelf geen zelfstandige bron van onzekerheid in het economisch proces, wat het gevolg zou zijn van een reeks onvoorspelbare, discretionaire maatregelen.
Uit dit soort voorstellen spreekt uiteraard een groot vertrouwen in het evenwichtsherstellend vermogen van de rest van de economie. Maar het klinkt aannemelijk. Het laat zich vergelijken met een vaste lunchtijd op een grote afdeling. In plaats van dagelijks te onderhandelen over een wisselend tijdstip (laten we even wachten op X, Y neemt nog even een telefoontje aan, zou Z ook meelunchen?), geldt er een regel –we lunchen 11.50 uur- en iedereen weet waar hij aan toe is en richt desgewenst zijn agenda dienovereenkomstig in. De warmtedood van het universum kan door dit soort bescheiden maatregelen een flinke stuk in de toekomst worden verschoven.
Maar in de economische praktijk ligt het allemaal minder simpel. Tenslotte hebben we de wet van Goodhart te danken aan experimenten met een automatische piloot. Zodra een indicator tot doelvariabele wordt verheven, verliest hij geleidelijk de informatie-inhoud op basis waarop hij is geselecteerd (http://en.wikipedia.org/wiki/Goodhart’s_law). Ook het vertrouwen in het evenwichtsherstellend vermogen van de rest van de economie heeft als gevolg van de kredietcrisis een forse deuk gekregen. Bovendien blijft de regel van Bernanke een discretionair karakter houden. Hij is weliswaar in beginsel voor onbepaalde tijd, maar er zijn uiteraard grenzen aan de omvang van de balans van de Fed. De Fed kan op elk moment de automatische piloot weer uitzetten, weliswaar ten koste van hun ‘geloofwaardigheid’. Die 40 miljard kan gemakkelijk 60 worden, maar ook 20. Het mandaat van de Fed kan bij gewone wet gewijzigd worden door het Amerikaanse Congres. De Fed moet dus voldoende goodwill houden en haar onafhankelijkheid is begrensd.
Maar voor de kortere tijd geeft de regel van de FED een hoop rust. Tijdens het restant van de verkiezingscampagne komen geen verrassingen. Ook in de toenemende spanningen rond het begrotingsravijn blijft de FED uit de wind. Zij kan verwijzen naar haar continue opkoopprogramma.
Voor beleggers bevat het FED-beleid een duidelijke waarschuwing. Zij is vastbesloten tot reflatie en peinst niet over pre-emptieve acties. Dit beperkt het neerwaartse risico voor de aandelenmarkt en betekent slecht nieuws voor spaarders en houders van lange staatsobligaties. Vanuit een internationaal gezichtspunt is Bernanke’s actie het opvoeren van de valutaoorlog. Het beleid is gericht op dollarverzwakking. Daar zijn noch de Europese Centrale Bank, noch de Bank of Japan erg blij mee. De Bank of Japan heeft al haar eigen opkoopprogramma van Japanse staatsobligaties opgeschroefd. De druk op de Europese Centrale Bank neemt verder toe. Die heeft zich gecommitteerd aan het voorwaardelijk opkopen van relatief kortlopend papier van europrobleemlanden. Wellicht voelt zij zich binnenkort gedwongen tot nog drastischer stappen.
