De aandelenmarkten van opkomende landen zijn sinds oktober vorig jaar ruim 10% achtergebleven bij hun ontwikkelde tegenhangers, waarmee hun relatieve winst sinds begin 2010 volledig is verdampt.
De terugslag van de aandelenmarkten in opkomende landen is een onaangename gewaarwording na een decennium waarin superieure rendementen op aandelen in die landen bijna een wetmatigheid waren geworden. Dit neemt echter niet weg dat de slechte prestaties van aandelen van opkomende markten ten opzichte van ontwikkelde markten waarschijnlijk slechts een tijdelijk fenomeen zijn. Wij voorzien dat de kansen in de tweede helft van 2011 mogelijk al weer keren.
De volgende factoren hebben aan de recente underperformance van de opkomende markten bijgedragen:
– Relatieve (winst)groei: de groei in de westerse economieën was de afgelopen maanden veel beter dan verwacht. Bijna alle belangrijke economische data waren sterker dan voorspeld; sommige onderzoeken onder inkoopmanagers lieten zelfs de hoogste resultaten ooit zien.
– Relatieve inflatie: de vrees voor inflatie was bij de opkomende landen sterker dan elders. Dit werd veroorzaakt door een mix van sterke lokale (loon)groei en opwaartse druk op de prijzen van landbouwgrondstoffen. Die laatste hebben in opkomende markten meestal een grotere invloed op de inflatie dan in ontwikkelde markten.
– Relatieve rente: terwijl de centrale banken in veel opkomende landen hun rente verhoogden om de inflatie te beteugelen, bleef de rente in de westerse wereld ongewijzigd.
– Relatief aanbod: terwijl het aanbod van aandelen in opkomende markten steeg als gevolg van nieuwe uitgiften, hebben ondernemingen in ontwikkelde markten zich meer gericht op het terugkopen van aandelen, het verhogen van dividenden en op fusies en overnames.
– Onrust in het Midden-Oosten: deze ontwikkeling stuwde niet alleen de grondstoffenprijzen (met name olie) verder omhoog, maar benadrukte ook het feit dat politieke risico’s in opkomende markten doorgaans sterker aanwezig zijn dan in de westerse wereld.
Renteverhogingen
Die laatste twee factoren blijven minpunten voor de opkomende wereld. Door de ontwikkelingen in het Midden-Oosten komen politieke risico’s in opkomende markten de komende tijd weer in de belangstelling, nu blijkt dat niet-democratische regeringen in het huidige internettijdperk kwetsbaarder zijn voor binnenlandse maatschappelijke krachten.
Maar wat de eerste drie punten betreft moet het tij in de loop van het jaar langzaam keren. Ten eerste zet de sterke dynamiek in de positieve verrassingen wat betreft economische groei en winstgroei in de VS en Europa (vooral Duitsland) niet in het huidige tempo door. Gezien de hoge niveaus die inmiddels zijn bereikt, is dat wiskundig bijna onmogelijk.
Ten tweede kan de inflatiedruk in de opkomende markten later dit jaar afzwakken als de weersomstandigheden tijdens de mondiale landbouwoogst in het derde kwartaal niet weer zo rampzalig zijn als afgelopen jaar. De combinatie van normaliserende voedselprijzen en het afkoelende effect op de economie van de verkrappingsmaatregelen van centrale banken en regeringen, zou de inflatievrees moeten dempen.
In de derde plaats zullen de centrale banken van opkomende markten hun renteverhogingen in de tweede helft van dit jaar waarschijnlijk goeddeels afronden. Andersom is dat mogelijk precies het moment waarop de centrale banken in het Westen, te beginnen met de ECB en de Bank of England, hun rentetarieven gaan verhogen. De Federal Reserve houdt de rentetarieven gedurende 2011 mogelijk nog in de buurt van nul, maar als de kwantitatieve versoepeling later dit jaar wordt beëindigd, wat aannemelijk is, kunnen we ook in de VS een minder stimulerende omgeving verwachten.
Vooral dat laatste punt zou ertoe kunnen leiden dat opkomende markten later dit jaar weer beter gaan presteren dan ontwikkelde markten. Beleggers stappen doorgaans liever in vermogenstitels uit landen waar de cyclus van renteverhogingen grotendeels achter de rug is en niet nog moet komen.