Voor de komende periode moeten beleggers grootschalig denken en zich richten op hoofdfondsen met een robuuste balans, een fors dividendrendement en redelijk stabiele kasstromen. En het is heel goed mogelijk dat grootschalig denken nog een tijd lang het credo moet blijven, want veel beleidsmakers zijn daar nog niet toe in staat.
Europese aandelen hebben net een rampzalig derde kwartaal achter de rug, met een terugval van bijna 17%. Die daling is terecht, gezien de bovengemiddelde kans op een milde recessie in Groot-Brittannië en de eurozone. Want zelfs bij een milde recessie dalen de bedrijfswinsten in 2012 met minimaal 5 à 10%. Beleggers lopen nu al grotendeels vooruit op dit specifieke scenario, maar de aanhoudende onzekerheid rond de eurocrisis zorgt voor een uiterst breed scala aan mogelijke uitkomsten. Hoe moeten beleggers in Europese aandelen met deze omstandigheden omgaan?
Drie punten
Ten eerste moeten zij zich realiseren dat veel ondernemingen als gevolg van de eurocrisis moeite hebben om voldoende toegang te verkrijgen tot bankkrediet. Dat geldt vooral voor kleinere en middelgrote (beursgenoteerde) ondernemingen. Bovendien valt het deze ondernemingen nu ook zwaarder om zich te financieren via de bedrijfsobligatiemarkten, waar het aantal nieuwe emissies en de handelsvolumes scherp zijn gedaald, zoals ook in 2008 en begin 2009 al het geval was.
Ten tweede lijkt Europa minder goed gepositioneerd dan Noord- en Zuid-Amerika of Azië om zich aan te passen aan een geglobaliseerde en competitieve wereld. Bij ons – en met name in de zuidelijke landen – is de arbeidsmarkt meer rigide, vormt de pensioenvoorziening een zwaardere belasting en zijn de vakbonden machtiger. In het verleden werden deze drie relatieve minpunten aan het oog onttrokken door de zogeheten ‘credit super cycle’: de overvloedige beschikbaarheid van goedkoop geld. Maar gezien de huidige hoge schuldenlast en het feit dat de politieke eenheid (in de eurozone) ver te zoeken is, breekt voor Europese burgers mogelijk een periode aan waarin hun koopkracht gedurende meerdere jaren afneemt. In dat opzicht lijken wereldwijd georiënteerde Europese bedrijven de komende tijd in een betere positie te verkeren dan op eigen land gerichte ondernemingen.
Ten derde worden de solvabiliteits- en liquiditeitspositie van ondernemingen steeds belangrijker in een omgeving waarin het verkrijgen van financiering steeds moeilijker wordt. Ondernemingen met een sterke balans en het vermogen om een stabiele vrije kasstroom te genereren zijn voor de continuïteit van hun bedrijfsvoering minder afhankelijk van banken en financiële markten. Dat bedrijfsprofiel komt het vaakst voor bij goed gediversifieerde ondernemingen in bedrijfstakken met een niet al te cyclisch karakter.
Eurostress
Uit bovengenoemde constateringen wordt duidelijk dat grote, internationaal georiënteerde Europese ondernemingen in defensieve sectoren het beste gepositioneerd zijn om in te spelen op het moeilijkere ondernemingsklimaat dat voor ons ligt. Kleine en middelgrote ondernemingen krijgen relatief meer tegenwind, omdat zij doorgaans cyclischer zijn en meer op de binnenlandse markt gericht zijn. Deze ondernemingen zullen naar verwachting ook meer financieringsproblemen ondervinden zolang het Europese bankenstelsel en de bedrijfsobligatiemarkt nog ‘eurostress’ hebben.
Zelfs nu gewerkt wordt aan een herkapitalisatie voor de Europese bankensector en vergroting van het EFSF-noodfonds valt het zeer te betwijfelen of deze plannen ver genoeg zullen gaan om de risicobereidheid van banken en kapitaalmarkten te herstellen. Het is dan ook niet vreemd dat de zogenaamde ‘small caps’ de laatste tijd slechter presteren dan grote beursfondsen. Dit blijft voorlopig zo, wat een trendbreuk zou betekenen na een periode van bijna tien jaar waarin kleinere ondernemingen het op de beurs het beste deden. Voor de komende periode moeten beleggers grootschalig denken en zich richten op hoofdfondsen met een robuuste balans, een fors dividendrendement en redelijk stabiele kasstromen. En het is heel goed mogelijk dat ‘grootschalig denken’ nog een tijd lang het credo moet blijven, zeker zolang veel politici en vakbondsleiders daar nog niet toe in staat zijn.
Door: Ad van Tiggelen, senior strategist ING Investment Management