Het grootste deel van de week stond in het teken van een bescheiden gemiddelde daling op de aandelenmarkten. De obligatierente in de Verenigde Staten en Duitsland liep licht terug, maar in Spanje en Italië bleef de obligatierente hangen rond respectievelijk 6,7% en 5%.
De markten waren nog altijd nerveus; woensdag werd er onder invloed van de politieke onlusten in Spanje zwaar verkocht. De patstelling tussen een zwakke wereldeconomie enerzijds en stimulerend monetair beleid anderzijds kan volgens ons vooralsnog aanhouden. Wij zijn daardoor terughoudend over de vooruitzichten op de langere termijn.
De recente ingrepen in het monetaire beleid door de Amerikaanse Fed en de ECB hebben voor risicobeleggingen duidelijk positief uitgepakt. Het blijft echter een uitdaging om groei te vinden. De inkoopmanagersindex in Duitsland wijst op een krimp, de Duitse IFO-index daalde voor de vijfde achtereenvolgende keer en de IFO-verwachtingenindex bereikte het laagste punt sinds mei 2009. Laatstgenoemde index staat, zoals het zich nu laat aanzien, op recessie.
De werkgelegenheidsgroei in Duitsland is onlangs vertraagd. De detailhandelsverkopen ontwikkelen zich zwak, consumenten en producenten zien zich geconfronteerd met een onzeker economisch klimaat en de exportmarkten verzwakken, in het bijzonder in de eurozone en Azië. Uit de Franse INSEE-index valt een krimp af te lezen. Het consumentenvertrouwen is door een zwakke arbeidsmarkt en begrotingstegenwind verder gedaald.
De gevolgen van een trage of negatieve groei waren duidelijk zichtbaar in de jongste prognoses van de Italiaanse overheid: een tekort van 1,6% van het bbp in 2013, een negatieve groei van -2,4% voor het lopende jaar en -0,2% volgend jaar. De schulden/bbp-verhouding komt in 2013 naar verwachting uit op 127,1%. Verlaging van de schuldpositie (of zelfs maar een stabilisatie) is extreem lastig zonder groei. We staan voor ongekend zwakke economische omstandigheden. Uit de protesten in Spanje en Portugal blijkt dat er een grens is aan de bezuinigingen die een bevolking kan incasseren.
De economische cijfers in de Verenigde Staten vielen opnieuw mee. Het producentenvertrouwen in de regio’s Philadelphia, Dallas en Richmond verbeterde sterker dan verwacht. Het consumentenvertrouwen schoot omhoog toen de benzineprijs niet langer omhoog ging, de aandelenmarkten stegen en de werkgelegenheid groeide (bescheiden) verder.
De Amerikaanse huizenprijzen stijgen al zes maanden op rij. De nettovermogenspositie van gezinnen is waarschijnlijk het derde kwartaal weer gegroeid dankzij de stijgende prijzen van woningen, aandelen en obligaties tot nu toe dit kwartaal. Huishoudens hebben de schuldpositie verder afgebouwd. De schulden van bedrijven lijken beheersbaar ten opzichte van de kasstroom of het eigen vermogen. Alleen de financiën van de Amerikaanse overheid laten zich minder positief aanzien. Met het oog op de torenhoge schuldenlast kan de Amerikaanse economie volgens ons geen hogere rente aan. Voor de overheid een sterke stimulans om de rente laag te houden.
De internationale groei baart zorgen. Voor de eurozone vormt de groei de belangrijkste uitdaging in de huidige begrotingscyclus. De ECB heeft voor beleidsmakers enige tijd gewonnen met het nieuwe inkoopprogramma voor obligaties, maar Spanje wil maar niet over de streep komen en om hulp vragen. Onduidelijk is of Griekenland meer tijd (en geld!) krijgt om het streefdoel voor het begrotingstekort te realiseren. En een consensus ontbreekt over de reikwijdte en het tijdspad voor een bankenunie in de EU. De groei in Azië vertraagt en het risico van een harde landing in China neemt toe. Diverse grote ondernemingen kwamen met een terughoudend geluid over de winstvooruitzichten.
Al met al hanteren wij hierdoor een onderweging van aandelen uit de opkomende landen. Voor opkomende markten staat tegenover de groeivertraging mogelijk geen soepeler monetair beleid. Sterker nog, de aanvullende maatregelen van de Fed, de ECB, de Bank of England en de Bank of Japan worden alleen voor ontwikkelde aandelen als relatief gunstig beschouwd.
Wij staan neutraal ten opzichte van credits. Bedrijfsobligaties doen het in een klimaat van lage groei over het algemeen beter dan aandelen. Fundamentele factoren als de bedrijfsbalans en de bedrijfswinst zijn relatief sterk. Beleggers op zoek naar rendement kunnen verder ook een stimulans vormen. Wel is de rente gedaald, in het bijzonder op bedrijfsobligaties met een investmentgrade rating. Ook de economische groei kan te laag zijn voor handhaving van de prijzen op het huidige niveau.
Door: Joost van Leenders, beleggingsspecialist BNP Paribas
