De kopermarkt is compleet veranderd in vergelijking met vroegere tijden, toen alleen de wereldwijde vraag naar het metaal door industrie, automotive en de bouwsector nog relevant was. In die tijd werd het metaal bekend als “Doctor Copper”, omdat het een perfecte indicator was voor economische groeicycli. De laatste tijd is het meer een indicator geworden voor China’s financiële gezondheid, omdat dat land de wereldvraag voor het metaal domineert.
Dat komt omdat koper de laatste jaren steeds meer een financieel product geworden is in China, opgeslagen in enorme pakhuizen en gebruikt als onderpand voor allerlei soorten leen- en kredietactiviteiten, naast de traditionele toepassing in bouw en industrie. Het grootste wapenfeit van koper als financieel product, een trend die al jaren geleden ingezet is, werd de afgelopen jaren bereikt. Het opgeslagen koper en andere onderpanden werden gebruikt in een complexe serie transacties, gericht op het behalen van voordeel uit de enorm positieve rentetarieven bij het houden van de Chinese Yuan, gefinancierd met praktisch renteloze US dollars. Dit was de grote USDCNY carry trade, waarvoor nu het laatste uur geslagen lijkt.
De truck voor mensen die winst uit deze handel zochten, was het overwinnen van China’s controle op het kapitaalverkeer. Koper en andere producten speelden een kritieke rol in deze transacties, omdat de opgeslagen onderpanden werden ?geëxporteerd’ naar offshore entiteiten in Hong Kong. Deze entiteiten verkochten het vervolgens en stuurden verse dollars terug naar de thuiseconomie om geleende dollars terug te betalen, die waren ingezet op hoogrenderende CNY investeringen.
China zet nu stappen om deze USDCNY handel in de kiem te smoren, met een in de laatste weken ontworpen devaluatie die verliezen zal veroorzaken bij diegene die deze handelsstrategie recent hebben omarmd (met name kopers van exotische derivaten, genaamd TRF’s die zelfs leverage aan de handel toevoegden).
De acties om de Yuan te verzwakken hebben waarschijnlijk ook recente pogingen om nieuwe posities aan te nemen gestopt. De overheid wil het punt maken dat de Yuan beide kanten op kan bewegen, hetgeen onzekerheid zaait over toekomstige beleidskeuzes. Voor China was deze handel uiteindelijk bijzonder problematisch, omdat het een enorme doorgangsroute voor vers geld was waarmee China’s gevaarlijke kredietsituatie versneld werd en het erg kostbaar was voor PBOC, de Chinese centrale bank. PBOC werd gedwongen om honderden miljarden dollars toe te voegen aan hun reeds enorme valutareserves om te voorkomen dat de CNY nog sterker zou worden. Het verergerde daarnaast het risico voor China van grootschalige, in dollar uitgedrukte schuld ten tijde van een US Federal Reserve die zijn faciliteiten juist afbouwt. Bovendien hebben minder sterke opkomende landen reeds laten zien welke impact dit kan hebben op hun valuta en economie, hetgeen begon bij de vroege eerste waarschuwing van tapering door de Fed door Ben Bernanke in mei 2013.
De neerwaartse beweging in koper en zelfs ijzererts, dat vreemd genoeg ook gebruikt werd in sommige van de onderpand-constructies, is dus een logisch vervolg op de officiële actie om de handel te verstoren door de CNY te verzwakken. Het liet diegenen die enorme hoeveelheden extra onderpand hebben geïmporteerd aan hun lot over, omdat de vraag om nog meer onderpand op te slaan om deze handel te laten groeien, waarschijnlijk ingestort is. Zij die grote hoeveelheden onderpand hebben die niet gebruikt kan worden in nieuwe financieringsovereenkomsten, zullen het vermoedelijk dumpen op de markt. Hoe diep de prijzen van koper en/of ijzererts kunnen vallen, ik heb geen idee, maar ik vermoed dat koper nog veel verder zal dalen omdat het nog steeds ver buiten zijn historische reikwijdtes zit, en de honderdduizenden – zelfs miljoenen – tonnen koper dat opgeslagen ligt in China en elders, vertegenwoordigt een aanzienlijke hoeveelheid voorraad die de industrie maanden, of langer, kan bevoorraden.
Naast voorspellingen over waar prijzen van metaal heen kunnen gaan, spelen er echter grotere vraagstukken. De belangrijkste: nu China’s leiderschap door zijn sterk groeiende schuldenlast langzaam aan het afbreken is, hoe denkt men de kredietgroeimachine af te remmen en nog steeds de begrote, stabiele 7,5 procent BNP groeicijfers te behalen? Dat is niet mogelijk. Correctie – het is mogelijk, maar alleen met nog grotere aanpassingskosten in het vooruitzicht dan de reeds steile curve die we nu zien.
Gevolgen voor investeringen:
Door de potentiele druk op Aziatische groei door dit verhaal, zal de zwakheid in de Australische dollar voortduren en AUDUSD richting 0.8500 of lager gaan. 1-jaars doel is sub-0.8000.
Elders verwacht ik dat de Aziatische exporteurs onder druk komen te staan, dus uitkijken om long te gaan op USDSGD met een target van 1.3000 (nu sub-1.2700).
Grafiek: USDSGD
De gemiddelde beweging over 40 weken (200-dagen m.a.) blijft intact en de focus zou kunnen verschuiven naar 1.30 of hoger, door zorgen over een bredere uitval van vraag naar Aziatische exportproducten.
In Hong Kong zou de groei ook flink onder druk komen te staan. De Hang Seng Index zou kunnen terugvallen naar 20,000 (valuta net onder 22,000)
Grafiek: Hang Seng Index future
De Hong Kong Hang Seng Index kan vanaf nu kwetsbaar zijn omdat er zware exposure aan het vasteland van China is binnen het banksysteem, en de vastgoedmarkt van Hong Kong doet als een bubble aan, een bubble die zowel in Hong Kong als in het vasteland zou kunnen barsten.
Door: John J. Hardy, hoofd valutastrategie Saxo Bank
