De groei van de wereldeconomie valt terug. Op zichzelf is een terugval in tempo normaal in een herstelbeweging en niet onmiddellijk een reden tot zorg. Maar het gefilosofeer over een ‘dubbele dip’ is weer niet van de lucht.
Een ‘dubbele dip’ is zeldzaam. Na de Tweede Wereldoorlog is er in de Verenigde Staten maar één keer sprake van geweest. Zonder bijzondere omstandigheden moet een basisscenario daarom een aanhoudende herstelbeweging zijn. Bovendien speelt waarschijnlijk een tijdelijke breuk in de wereldwijde aanbodketen door de vloedgolf en de nucleaire incidenten in Japan een belangrijke rol.
Deze problemen, die onder meer de automobielindustrie treffen, zijn tijdelijk en worden geleidelijk opgelost. Ook speelt de scherp gestegen olieprijs een rol in de verklaring van de conjunctuurvertraging. Nu de groei afzwakt is het niet aannemelijk dat een verdere stijging van de olieprijs tot de mogelijkheden behoort.
Kern en periferie
Het is tevens begrijpelijk dat onder de huidige omstandigheden de Amerikaanse centrale bank, de Fed, er weinig behoefte aan heeft om de voorgenomen beëindiging van het beleid van kwantitatieve verruiming (QE2) te herzien. Zij zal voorlopig niet met een derde programma voor de dag komen (QE3). Desondanks reageerde de obligatiemarkt met een daling van de lange rente tot onder de 3.0%.
Dit illustreert maar weer eens dat verwachte groei- en inflatieontwikkelingen de dominante factoren achter de renteontwikkeling zijn en niet het nieuws over de overheidsfinanciën. Want in een sanering hiervan zit heel weinig schot door de aanhoudende politieke impasse. Matige groei in de Verenigde Staten is het meest waarschijnlijke scenario. Van renteverhoging is het komende halfjaar in elk geval geen sprake.
In Europa is sprake van een aanhoudende divergentie tussen de kern en de periferie. Ook de Duitse economie lijkt wat aan vaart te verliezen, maar groeiramingen voor 2011 worden nog steeds naar boven bijgesteld: ruim 3% economische groei behoort tot de mogelijkheden. De zuidelijke periferie worstelt. Zij zitten zeker niet te wachten op een volgende verhoging van de korte rente in juli die de president van de Europese Centrale Bank, Jean-Claude Trichet, inmiddels in het vooruitzicht heeft gesteld.
Het is niet eens zozeer de 25 basispunten renteverhoging, maar het te verwachten effect hiervan op de euro dat de zuidelijke periferie parten zal spelen. De valutamarkt lijkt vooral naar verschillen in korte rentes te kijken en gaat nog steeds schouderophalend voorbij aan de oplopende spanningen in het eurogebied.
Horizon
De strategie van de Europese leiders is nog steeds gericht op het winnen van tijd. Hoewel het onwaarschijnlijk is dat Griekenland ooit zijn kolossale schuldenlast in zijn geheel kan aflossen, wordt deze fictie onverkort verkondigd. Op moment van schrijven neigt de Duitse regering naar vermindering van de schuldenlast voor Griekenland door aan te sturen op een vrijwillig verplichte verlenging van de looptijd van de schuld.
Maar zelfs voor deze versoepeling voelt de Europese Centrale Bank als ongelukkige eigenaar van nogal wat Griekse overheidsschuld niets. Hoe het ook zij, de schuldencrisis wordt waarschijnlijk zo lang mogelijk gerekt.
In Japan zien we een inhaalslag na de vloedgolf, zonder dat er veel aanleiding is voor groot enthousiasme. Opkomende markten laten over een breed front een groeivertraging zien, nu de monetaire autoriteiten de inflatierisico’s wat serieuzer nemen dat enkele maanden geleden. Het groeitempo zal niettemin hoog blijven.
De groeivertraging van de wereldeconomie maakt het moeilijk om al te veel van wereldwijde aandelenmarkten te verwachten. Op een horizon van een jaar verwacht ik nog steeds positieve resultaten. Betekenisvolle positieve winstverrassingen zijn onwaarschijnlijk, omdat marges al hoog zijn en de economie geen sterke groei laat zien. Over een hele lange horizon gemeten zijn aandelen neutraal gewaardeerd. Maar relatief sterke balansen maken een verhoogde fusie- en overnameactiviteit mogelijk en dat is een positieve factor voor de markt.
Door: Léon Cornelissen, senior strategist Robeco